打群架，台灣才能對抗紅色供應鏈

獨家專訪》陳泰銘一周啟動四大購併案 泛國巨三強打進世界盃

年關將至，被動元件產業異常熱鬧。一月二十日，泛國巨旗下電容廠凱美投下震撼彈，宣布將以小吃大，公開收購台灣第二大電阻廠大毅的四五％股權。

規模就是門檻》
營收有百億 才合乎效益
過了一個周末，另一泛國巨大將、電感元件大廠奇力新，隨即宣布三件購併案──一是以一比○．七八股取得同為泛國巨成員、晶片電阻廠旺詮百分之百股份，二是以一．三三億歐元（約合四十五．二八億元台幣）現金，收購國巨孫公司磁性材料廠飛磁（Ferroxcube），三是入資中國湖南向華科技四九．九％的股權。
二○一七年，泛國巨集團變革已起。《今周刊》獨家專訪甚少出現在媒體的國巨董事長陳泰銘。受訪前兩天，才在香港與騰訊執行長馬化騰餐敘的陳泰銘，第一句話就談到紅色供應鏈帶來的衝擊，直呼產業景氣低迷，陸廠侵門踏戶，「對岸有政府補助，被動元件產業平均本益比高達六十四倍，國巨僅十倍上下！」
正是這種對產業競爭危機的高靈敏度與強烈預感，督促著陳泰銘踏上一場十六年的布局歷程，為未來即將面臨的肉搏戰，擺好應戰棋譜。
曾說過「不想當個安於現況」的董事長，陳泰銘曾在一一年引進美國私募基金KKR，計畫讓國巨下市，當年的計畫引發市場不同評價而戛然中止，但策略受挫並沒有阻撓陳泰銘的進擊，他調整向來剛猛、積極的行事風格，用耐心慢燉不變的目標。
「國巨向來是打國際盃的，」陳泰銘說，而不論打國際盃，還是面對紅色供應鏈，都需要規模。「這行業（指被動元件）沒什麼技術門檻，誰有錢誰就可以投資一條產線。」陳泰銘指出，營收起碼要有一百億元規模，才是符合效益的營運規模，「規模就是我的門檻，」帶著知名的Chrome Hearts黑框眼鏡，陳泰銘揮舞著雙手，不無急切地說明。

台陸本益比懸殊》
不迴避 利潤再低也敢做
他又補充：「他們（對岸同業）資金成本便宜太多了，」陳泰銘指出，中國上市被動元件廠平均本益比高達六十四倍，相較之下，國巨在十倍左右，旗下本益比較高的奇力新也才十四倍，旺詮更只有九倍。
本益比高低有兩重意義，首先，同樣賺到一億元利潤時，對岸業者籌資能力就是國巨的六、七倍，奇力新的五倍；再者，當有投資機會出現，若由中國被動元件廠評估，報酬率只要超過一．六％就能回本（編按：投資報酬率為本益比倒數，如六十四倍，倒數為一．五六二五％），但是當主角換成國巨，所評估的投資案，報酬率至少要在一○％以上，才有出手價值。
「所以即使產業景氣現在比較低迷、比較slow，但對他們來說，哪怕利潤只有一點點，也都敢做！」陳泰銘坦言：「我還是那句話，紅色供應鏈的問題，不能等到自己很困難了，才來因應。」
正因此，擴大營收規模就成了當務之急，而最短的路徑就是購併，但這一次，這條路他走起來顯得比上一次的下市案穩健多了。
一三年起，陳泰銘放慢腳步，布局泛國巨的四年改造計畫，而今，奇立新出手購併旺詮、飛磁，完成他購併棋譜的第一步布局。
奇力新的購併動作，最大意義是串起完整的高中低階產品線。其中，飛磁是二○○○年時，國巨從飛利浦收購的磁性元件部門，當時該部門與日商TDK、德商西門子並列世界三大頂級高端品牌。

但當時的奇力新仍未成熟到可以整併飛磁。陳泰銘靜心地等，五年前，先回鍋擔任奇力新董事長兼總經理，重新整頓奇力新，讓股價從五年前十二元以下，到如今飆破七十元。
飛磁維持著高競爭力，約二十億元的年營收，稅後淨利率可挑戰兩成，當奇力新以四十五億元現金收購飛磁後，奇力新、飛磁、旺詮三者合併後的年營收可上看一百二十億元。
存續公司奇力新，既可以整合飛磁研發的高階合金粉末材料，藉此推出更高規格的電感產品，完整布局低頻到高頻、低壓到高壓的產品線，「整併後的實力可挑戰世界前三大電感公司！」此外，還可整合主打電阻的旺詮，用同一平台、推廣兩家產品，可以說綜效立見。

整併後大爆發》
融資擴張 積極南進設廠 
如果從買進飛磁股權的第一天算起，到實現整合目標，陳泰銘這一著棋，布了十六年，才完成他眼中最有爆發力的一場合併。
而且購併案一完成，代表奇力新利潤（EBITDA，稅前息前折舊前利潤）會從十五億躍升至二十七億元，將是爭取銀行體系支持的絕佳條件，陳泰銘細數購併好處：「最高可爭取到一百三十億元以上的融資，有助奇力新積極南進設廠布局。」
至於凱美收購大毅若成，持股凱美近五五％的智寶未來有機會整合凱美，距離百億規模也是一步之遙，再加上國巨，三強鼎立的泛國巨藍圖已然成形，屆時，凱美副董事長兼總經理翁啟勝、大毅董事長兼總經理江財寶與陳泰銘的強強聯手，藉著達到規模經濟，組成一支被動元件台灣隊，殺進世界市場大聯盟，達到和紅色供應鏈一搏的目標。

不過，後頭紅色供應鏈威脅愈來愈近，前方則是日本領導廠商發展模組化及高端產品，不斷拉開競爭距離。工研院IEK分析師林松耀指出，國巨啟動購併對整體產業影響正向，但仍須注意全球市場上，台灣僅占一成，難以與市占六成的日本廠商比拚，「再併幾家，也難以拉近台日差距。」
然而，日矽案展現君子之爭的風度，讓陳泰銘對產業整併潮相當樂觀，深受啟發的他更覺得購併是力抗紅色供應鏈必走的路。另一「百億」的凱美與大毅會重啟合併，「這其實是翁總提的策略，」陳泰銘談到凱美與大毅，多次提及自己僅從旁協助，稱許凱美與大毅是「開大門走大路」，「翁總私下一張股票都沒買，先給溢價，股東願意賣就賣。未來也繼續支持江董任董事長，很有誠意。」語氣一頓，他強調：「這不是誰接管誰，是團隊合作。」

陳泰銘想要贏！紅色供應鏈的威脅，令多少台灣科技業者低頭稱臣，但透過結盟，用打群架的精神，台灣的被動元件產業有機會致勝。「台灣電子業在生產製造及管理有很多knowhow，必須有所發揮，才有辦法拉開紅色供應鏈。」擅長精實管理的他並進一步分析，結盟的好處是，結盟後彼此可以分享客戶，提升客戶滲透率；其次，還能精簡組織並降低成本、提升效率，「以前一個客戶賣一種產品，聯盟之後，可以賣其他家的。」客戶、產品分享將帶來可觀的加乘效果。
新年伊始，陳泰銘為泛國巨三強下定義：奇力新是爆發年，智寶、凱美是轉機年，國巨則是調整年。總是不甘於現狀、總是大膽購併，敢衝也能沉潛的陳泰銘，下一步值得關注。（發表於今周刊）

台紙再爆股權戰 老店轉骨有望？

股市封關前夕，老牌企業台紙爆發經營權之爭，監察人陳如舜宣布於三月十三日舉行股東臨時會，提案解任法人董事——和高山投資，及法人代表、董事長簡鴻文職務，刺激股價爆量漲停鎖死。但與簡鴻文對壘者，竟是上次與其合作、成功入主台紙的盟友——京城銀行董事長戴誠志家族。雙方對壘，簡鴻文勢必啟動委託書收購，一場股權大戰已然開打。
公開資料顯示，雙方股權有一段差距：戴誠志與妻子余美玲及三位子女，持股合計約二三％，掌握四董一監；簡鴻文陣營的和高山、和鐵、和旺等投資公司，持股約一四．五％，掌握二董一監。長期持股的法人董事謙順行，目前暫不表態。
由於台紙一千張以上股東持股，近一年比重緩緩上升至六一％，已創三年來新高，戰況緩解之前，雙方往往會全力增持以提高勝算，加上元月二十日消息見報以來，日成交量是先前數十倍，連續兩日漲停鎖死，預估接下來台紙股價應不寂寞。

一四年，簡鴻文結合戴誠志、德信證券的王貴增成功入主台紙，沒想到才短短兩年，雙方就漸行漸遠，經營理念不合是雙方合作破局的主因。

總經理余美玲開記者會，直指現任董座不適任
據了解，簡鴻文上任後，將原本總經理制改為董事長制，接任總經理的王貴增難以伸展，於是興起不如歸去心思，把手上持股全數賣給戴誠志家族，由余美玲接任總經理。
台紙名下土地資產豐厚，光是台南新營廠土地就有五十多公頃，據聞簡鴻文上任之後，力主將台紙台南廠用來作為土地開發；對此，戴家則有不同看法，是雙方最終兵戎相見的最後一根稻草。

「台紙在這個時刻，需要董事長提出願景，決定大原則、大方向，但簡董或許是個性使然，做事情比較不會立刻執行。他（簡鴻文）擔任董事長兩年多，處事風格喜歡將全部事情抓在手中，但他的步調跟他所承擔的責任應要匹配，當初他有對董事會承諾、要好好經營，但依照現在台紙的成績來看，他並沒有做到。」余美玲在元月十九日的記者會上，直指簡鴻文不適任、沒做出成績。

簡鴻文則回應：「我對土地開發沒興趣，也從來沒想過。不僅如此，我認為新營廠面積這麼大、條件很好，是不是能吸引更多其他工業？」他補充說：「而且無論券商公會或任何單位，我的辦公桌上從沒有文件擺過夜。」簡鴻文不願鬆口有無加碼台紙股權，僅語帶玄機說：「余總執行力非常好，所以我還是希望事件平和落幕！」

簡鴻文擁證券界資源，收購委託書背水一戰
台紙近年來績效一直差強人意，觀察○八年迄今，稅後EPS（每股純益）達二．五三元的一○年，原因是紙漿大國智利發生強震，紙漿原料無法出口，因而導致國際行情暴漲，並非台紙自身經營能力突出；其餘年度則有兩年虧錢、四年稅後EPS在○．五一元以下。

到了去年前三季，台紙稅後盈餘也僅一．二億元、稅後EPS○．二七元，全年營收四十三．五億元、較前年衰退幅度也達三成，公司經營績效不佳，更讓余美玲師出有名。
戴家原本打算在元月二○日董事會提出解任董事長、補選董事長等議案，孰料簡鴻文元月十九日臨時取消董事會，無計可施之下，戴家只好釜底抽薪、由監察人依《公司法》第二二○條規定，三月召開臨時股東會。

一位市場人士認為，簡鴻文過去經營國際證券的實績並不特別出色，但長期擔任券商公會理事長一職，使他擁有豐富的證券界人脈與資源，想保住這個平台，勢必集結好友展開收購委託書，背水一戰，但是余美玲一脈實力不容小覷，這場仗有得打。

據了解，改選之爭爆發後，戴誠志備感壓力，近年把不起眼的京城銀行經營得有聲有色之後，日感社會責任加大，未來夫人余美玲能否順利拿下經營權、進而改造台紙這家老字號，市場正睜大眼睛看。（發表於今周刊）

緊盯兩個關鍵字 提前捕捉「大牛股」

陸股前景》權威分析師任澤平這樣看

編按：邁入金雞年，當中國股市轉折，足以左右全球金融市場，甚至可能在今年就正式納入MSCI指數，你更應該知道，究竟在牛市崩盤後，今年陸股有沒有機會，從三千點關卡再次攻頂？本刊特別邀請方正證券首席經濟學家任澤平博士，為讀者解析陸股前景。
任澤平出身中國國務院研究部門，二○一四年五月底，他在國泰君安證券發布報告提到：「黨給我智慧給我膽，五千點不是夢。」由於當時上證指數僅二千點，他的觀點未受重視；然而短短一年，上證指數就從二千點直攻五千點；來到高點時，任澤平又發表報告指出「海拔已高，風大慢走」，隨後陸股就急轉直下，精準預言牛市的起與落。經此一役，任澤平的觀點成為投資人熱門指標，他如何看待中國股市與總體經濟？以下是專訪摘要。
我們對二○一七年的預期，可以用一句話概括：「總體經濟近似九九年，股市近似一三年。」
怎麼說呢？回顧九九年，當時中國經濟出現二次探底，經過一段時間調整，在○三年左右，才重新出現一輪景氣擴張行情；也就是說，今年要提防中國經濟出現二次探底的情勢，而且這次景氣下滑，主要是來自房地產業緊縮所造成的。

關鍵字一：業績
養老金入市 藍籌股表現空間大
股市方面，由於經濟有二次探底風險，大盤指數未必有表現空間，但就個別產業來說，投資機會卻遍地開花，主要機會在於兩個關鍵字：業績、改革。
先說業績。一三年時，股市雖在低點，但無論是成交量或價格，大致都是比較平靜、平衡的；到了一四年、一五年，股市火熱，許多新散戶憑著各種途徑借來的錢入市，這些來自槓桿效果的資金，風險接受度很高，往往選擇題材多元，但沒有穩定業績、仍持續燒錢的標的。

牛市結束後，這些資金都退出了；現在還留在市場裡的錢，以壽險公司、公募基金及長期投資人等長期資金為主，屬性與先前的主流不同，現在主流資金偏好選擇低風險、業績穩定或持續成長的個股。
更重要的是，籌備已久的「養老金入市」（將中國城鎮居民、勞工共同繳納的養老保險金，提撥部分至股市，作為帶動資本市場發展的長期資金），今年將有實際進展，養老金的投資選擇也會是業績股、藍籌股，因此今年藍籌股的表現空間勢必遠大於題材股。

關鍵字二：改革
國企混改夯 老行業新亮點
還有一類選股機會是改革。改革帶來的選股機會顯而易見，以中央政府積極倡導的「混合所有制改革」（簡稱混改）為例，就將催生一批國有企業龍頭：包括電力、石油、天然氣、鐵路、民航、電信、軍工等七大產業的國有企業，將引進民間資本及外資，提高其經營效率、打破市場壟斷，進而降低國企負債比率，刺激民間投資。今年一開始，中國鐵路總公司及中國兵器工業集團這兩家國企，已率先展開混改作業，接下來將看到更多案例。
行業秩序能否重整、升級，不僅影響企業長遠獲利，對投資人而言，更重要的是，從中可以選到未來扮演行業領導者的龍頭公司。九○年代時，中國的白色家電（指洗衣機、冰箱、冷氣等）市場，就是非常典型的例子。
當時各家白色家電廠互相廝殺、價格戰非常慘烈，但到二○○○年左右，領先族群擴大差距以後，秩序就大致穩定下來了，在競爭中勝出的格力電器、美的電器，現在都已經躍居全球品牌；而且過去十餘年，最沒有故事、題材的格力和美的，累計股價漲幅竟都達十倍以上，遠遠超過指數，這正是典型的「大牛股」。

現在看來，最傳統的鋼鐵、化工等行業，都有秩序重整已久、領導者即將浮現的跡象，這也是投資人值得關注的亮點所在。（本文發表於今周刊）

進擊的稅改 如何解三大問題？

綜所稅降、營所稅升 具體政策將出爐

「實徵淨額二兆二○二○億元，為歷年最高」，元月十一日，財政部新聞稿的開頭出現這麼一段話；去年，國內稅收連續三年超徵，稅收金額年成長六七一億元，更比預算數字整整多了五％。
稅收「大豐收」是好事一件，時常嚷著入不敷出的國庫，終於能充實一點，多麼令人振奮的局面。
只是，這件事，值得如此高興嗎？
對比一個簡單數字，就能看出稅收金額大增背後，現實是如何吊詭：二○一四、一五年稅收雙雙超徵，而且金額從超徵一○八八億元、躍升為超徵一八七七億元，但國內生產毛額（GDP）年增率，從三．九二％銳減至○．八五％。一六年GDP成長也在一％上下，稅收同樣是超徵。

問題一》綜所稅偏高
高薪、白領人才勢必外流
當全國上下都深刻感受到經濟停滯，也絞盡腦汁尋求提振景氣的解方，本應與景氣連動的稅收，反而連續三年超額達標，兩者顯然矛盾。可能解釋只有一個：稅率結構出了問題。
因此，當行政院院長林全坦言將「在總稅收不變的前提下，適度增加營所稅，減少綜所稅。」元月十六日，財政部委外研究報告也出爐，建議將綜所稅稅率降為四○％、營所稅調升為二○％；同時取消兩稅合一制度，並將股利改採分離課稅或部分免稅。學者普遍認定，這是一次難度極高的稅改。
「營所稅、綜所稅這兩個要放在一起思考，決定投資或消費的畢竟是自然人，而不是法人，如果自然人不願意投資的話，總需求就會減弱。」國票金控董事長魏啟林坦言。
為何新政府要在此時急著執行稅改？答案並不難猜，因為個人與企業的所得稅落差，實在太大了！
台灣稅收來自兩大支柱：綜所稅、營所稅，合計占總稅收比重逾四成；隨著一○年營所稅調降為一七％，以及一四年健全財政方案實施，綜所稅稅率最高調升至四五％，自一二年起，綜所稅占總稅收比重連續四年超過營所稅，直到去年，營所稅才以些微差距、再次成為最大稅收來源。

「當前我國所得稅制存在的問題有二：第一，兩稅合一制度過於複雜，增加徵納雙方太多租稅行政成本，而且其已非國際主流。第二，現行個人綜合所得級距稅率四五％，相較鄰近競爭者新加坡、香港等，確實偏高，不利於延攬人才、引進長期資金；而且綜所稅級距稅率與營所稅差距過大，造成稅制扭曲。」資誠聯合會計師事務所前所長、財金智慧教育推廣協會理事長薛明玲憂心忡忡。但他認為，現任內閣願正視問題、著手修正，當然是好事一件。
儘管去年綜所稅占比被營所稅超越，比重仍持續攀升，對受薪階級而言，又只能以有限的扣除額減免稅額，結果便是高薪、高階白領人才，勢必外流。
就拿鄰近的香港、新加坡對比，香港個人所得稅率最高一七％，新加坡是二二％，兩者對比台灣，優勢顯而易見，先撇開國際薪資所得水準的差距不談，同樣個人所得稅率，星港最高稅負只有台灣一半左右，兩者差異一看可知。當蔡政府想提振國內產業，不僅要吸引外來人才，更重要的是一視同仁、讓本國精英願意留下，綜所稅顯然必須適當減免，以創造公平、有競爭力的稅務環境。

問題二》兩稅合一複雜
簡潔稅務吸引外資更有利
此外，自九八年起施行的兩稅合一制度，存廢終須定調。「現在很少國家施行兩稅合一制，」安侯建業聯合會計師事務所稅務部負責人許志文說。
細數近二十年，英國率先放棄兩稅合一，接著德、法相繼呼應，○七年歐盟全體不再使用兩稅合一制，美、中、港、荷蘭則從未實行此制。「現行扣抵一半的制度，計算起來既複雜又沒有效率，時常以個案情況認定，會讓外商更加卻步。」
許志文坦言，現實情況是，資金的確有能力快速在國際間移動，如果要與國際接軌，以簡潔的稅務架構，取代現行複雜的兩稅合一制度，是必要作法。
「稅務也是國際競爭的武器之一。」許志文進一步分析，從香港到愛爾蘭、荷蘭、盧森堡，這些經濟體招商引資的時候，多以「稅務結構簡單易懂」為號召；「因為全球是連動的，小經濟體不能只看自己，而是要提出一套有租稅競爭力的辦法，才能夠成功吸引外資」。
所有受訪者均異口同聲呼籲兩稅合一制理應廢除，原因何在？其中一個因素是，即使政府已經針對保留盈餘課稅一○％，但似乎仍無助改善營所稅偏低、綜所稅負擔日益沉重的問題。

配息率有玄機
企業寧被課保留盈餘稅
「除了股權較分散的大型公司，有配發高比例股息的慣例，其他企業只要股權還算集中，寧願不配（息）」，安永聯合會計師事務所稅務服務部營運長劉惠雯點出關鍵。劉惠雯指出，由於綜所稅稅率最高達四五％，大股東基於稅務考量、避免公司高配息讓自己繳納更多綜所稅，因此寧願少配息、讓企業被課徵一○％保留盈餘稅。
舉例來說，某公司當年獲利原本每股可配息五元，但隔年董事會決定，配息可能只有二元，但同時現金減資二元。這段情節並非我們空想，本刊調查顯示，過去五個年度，全台所有上市公司的配息率（編按：總配息金額除以總稅後淨利），竟然從六九％降至一六年的五九％，同期現金減資總額，由五○．九億元大增為一六年的一三一．七億元。
值得一提的是，就在富人稅定案的一四年，上市公司配息率銳減為五二％、是五年中最低，但現金減資總額暴增為二三六．五億元，是五年中最高。

跡象在在顯示，兩稅合一、保留盈餘課稅一○％等措施，無助於改善當前稅制問題，廢除兩稅合一，並將股利分離課稅，才有助於減緩稅制對資本市場的衝擊。

問題三》股利併綜所稅
市場舊傷終究須面對
而且，自從綜所稅率調高、可扣抵額度減半，台股投資人參與除權息的意願也跟著受影響，成交量有「雪崩」之勢。因此當稅改議題再起，股利所得到底該不該分離課稅，也是另一個眾所討論的焦點。
與鄰近國家、地區相比，台股確實是少數將股利併入個人所得計稅的市場；衡量所得稅率本就是周邊最高，現行制度下，總所得較高的自然人，很難有動機繳納高額綜所稅，趕在每年基準日前棄權息，也是合理之舉。
如今，行政院推出證交稅當沖減半政策，固然有助於活絡市場，但對參與除權息的長期投資人，應該也考慮在稅負上給予相同的激勵機制，以避免鼓勵投機、懲罰長期投資。

營業稅稅率調高
可將通膨影響降至最低
近年來，台灣資本市場低迷，某種程度也是投資人退場的結果。另一方面，企業轉戰其他市場，凸顯這個問題，「現在客戶都在問，到底該怎麼去中國上市？」資誠會計師事務所稅務部副營運長許祺昌感受日益深刻，不僅如此，連員工也持續流向其他市場掛牌的公司，「對方來挖你部屬，說詞都是它們本益比現在幾十倍。」當人才外流，不斷被挖角，股票市場交投冷清，這個經濟的櫥窗，足以說明經濟的實況。
其實，若要對症下藥、改善稅務結構缺陷，預防稅收失衡，提高營業稅率，是必定要走的一條路。
國內五％的營業稅稅率，「獨霸」全球最低寶座多年，輿論也一直有提高營業稅稅率的呼聲，但總是只聞樓梯響。

薛明玲解釋，營業稅是最直接、簡單的稅種，各國的稅務結構，以營業稅為主要稅收來源，也是趨勢。只要透過配套措施，把關民生相關物資價格，應可在充實稅收之餘、將對物價的通膨影響降至最低。
原本和台灣營業稅率相同的新加坡，在○七年已經跨出勇敢的一步，將營業稅稅率調高為七％。「新加坡能，何以台灣不能？」薛明玲問道。
當局能不能頂住壓力、藉此民氣可用的機會，將稅改大計做好全盤規畫，關係到這次稅改的成敗。（發表於今周刊）

備註：2017年9月7日，林全公告稅改方案，股利所得擬採甲、乙案擇一施行，林全本人隨後於隔日宣告內閣總辭。後賴清德內閣上台，公告將採乙案，即股利所得分離課稅26%新制。